如果一只基金买了1599只股票，足足占A股股票总数的3成，第一大重仓股占比连两个点都不到，那在A股本轮大跌中会跌多少？

今年的国金量化多因子A（006195.OF）就给出了答案。6月底，它的持仓名单上有1599只股票，第一大重仓股京东方A仅占基金净值的1.78%。可到了三季度，从7月1日的高点到7月30日的低点，基金最大回撤仍达到24.1%。

（来源：市值风云APP）

另一边，另一位量化女将杨梦管理的博道成长智航A（013641.OF）三季度下跌18.54%，但单季度跑赢了业绩比较基准4.44个百分点。

（来源：市值风云APP）

把这两只基金放在一起比较还有一个巧合。按三季末披露的基金规模统计，国金基金马芳的在管规模为288.1亿元，博道基金杨梦为288.5亿元，相差不到5000万元。

两人都是公募业内名气很大的量化女将，管理规模几乎一样，持有人拿到的体验表现如何呢？今天我们就来唠一下。

同样是量化，买到的是不同的风险

我们直接用一张表格来概括两人代表性产品今年的表现。

（来源：Choice数据、市值风云APP制表）

就马芳管理的4只基金，上半年，国金科创创业量化（025658.OF）赚了39.57%，国金红利量化A（024385.OF）却亏了5.28%。

（来源：市值风云APP）

到了三季度，市场风格一转换，两者的收益就颠倒过来，前者跌22.35%，后者涨5.09%，一季相差27.4个百分点，年内收益反倒是国金红利量化超出国金科创创业量化超13个百分点。

再看两人的代表作。到了11月9日，国金多因子A年内亏损11.9%，博道成长智航也亏损7.5%，总体来看，杨梦的基金年内跌幅要稍微好于马芳。

当然，时机也很关键，如果6月底才买入，上半年的上涨与你无关，紧接着经历的却是24.16%和28.4%的季度最大回撤，可以说体验感极差。

马芳基金的收益来源

根据公开资料显示，马芳早年做过证券交易系统的自动化测试，2016年加入国金基金，2020年9月开始管理国金量化多因子等多只量化基金。

按不同份额合并，马芳的7只在管产品覆盖全市场选股、指数增强、红利和科创创业等方向。

其中，多策略、多因子、量化精选和智享量化选股四只合计约257亿元，占其在管规模近九成。在本轮牛市之前成立的产品，目前任职回报均为正数，拉长时间来看还是能给投资人赚到真金白银。

（来源：Choice数据）

马芳在接受采访时谈到，团队会把财报、研究报告和交易数据放进模型，用机器学习寻找单一指标不容易识别的关系。

今年7月，国金基金发布的分析文章又解释了一层。模型既选个股，也会让组合在不同时期偏向某些行业和风格。历史收益来源中，个股选择约贡献三分之一，行业和风格偏离合计约占三分之二。

以国金量化多因子的持仓为例子，6月底，1599只股票里，前100只合计约占基金净值的44%，持仓整体偏向电子、电力设备、有色金属等高景气度行业。

（来源：Choice数据）

到了9月底，前十大重仓股合计仅占9.83%，但排在前面的源杰科技、中微公司、信维通信、景旺电子和浪潮信息，背后都有电子、通信或科技投资需求的影子。

二季度末的前十名，到三季度末只剩京东方A和长电科技还在名单上，还不确定是不是已经换手多次。

（来源：Choice数据）

马芳和姚加红在三季报中表示，三季度市场环境来看，市场活跃度相比之前降低较为明显，但中位数仍处于近五年较高水平位置。

其实在中报，马芳就已经明确指出，上半年市场的贝塔值、动量和短期反转等市场风格因子的波动高于其长期均值水平，特别是动量因子表现出相较历史类似时段更为极致的特征。

聪明的你们看到这段话，其实就应该想到，这种情况怎么可能持续？

因此，在三季报中，马芳认为，主要市场风格，例如动量、贝塔值等风险因子收益出现较大幅度回撤，是对前期较为极端表现的修正。

杨梦：重视每一类信号的质量

根据公开资料显示，杨梦是量化研究员出身，2018年开始管理公募基金。相比马芳，杨梦的产品线上，指数增强的分量更重，覆盖沪深300、中证500、中证1000、中证全指等多个范围。

除此之外，她还管理博道成长智航、博道远航、博道星航等不同定位的产品。投资者熟悉的成长智航是其中规模较大的一只。

（来源：Choice数据）

杨梦的能力还是很强的，旗下产品只有2025年9月以后成立的产品还录得浮亏，其他都已经全部盈利。

今年8月，杨梦在公开分享里，把博道的做法概括为两层均衡。第一层是研究方法，一套模型由研究员设计指标，把投资逻辑写进去；另一套用AI直接从数据中学习，两套框架等权配置。

第二层是选股依据，既考虑盈利、股价趋势延续的机会，也保留估值偏低、价格可能反转的信号。她不主张研究团队频繁押注下一阶段哪类信号最灵，更愿意把功夫放在每一类信号的质量上。

这里的“均衡”，说的是挑股票的方法，根基还是放在成长风格上。毕竟成长智航的合同基准中，90%对应中信成长风格指数。三季度，这个成长指数下跌25.36%，基金的综合基准下跌22.98%。

基民可能会觉得跌得有点痛，但在杨梦看来增强策略反而是发挥了作用，比基准少跌4.44个百分点。

6月底，博道成长智航持有483只股票。从行业占比来看，基金同样重仓了电子、电力设备、通信等热门赛道，这也是基金上半年能收益不错，三季度走势不佳的原因。

（来源：Choice数据）

再看一组有些反直觉的数据。按天天基金截至2026年6月底的滚动一年口径，国金多因子的股票换手率为845.2%，成长智航则为1417.3%。虽然博道成长智航持有的股票数相对较少，但交易反而更频繁。

杨梦在三季报里对7月进行了复盘，她认为上半年有效的动量信号在7月遭遇回撤，价值和反转类信号同期修复。

然后，团队进一步调整了因子的分类方式，但保留了成长风格增强模型。也就是说，量化模型还在进一步迭代增强，适应市场环境。

（来源：基金三季报）

两人唯一能同台PK的基金

直接比较两只代表作难免有个问题：一个主要对照中证500，一个主要对照成长风格，单看涨跌，很难分清谁是选股更好，谁只是碰上了更有利的市场。好在两人旗下恰好各有一只中证全指增强，可以做一次更公平的比较。

今年三季度，两只基金的合同基准都是下跌13.11%。国金中证全指增强A（025041.OF）下跌13.66%，落后基准0.55个百分点；博道中证全指增强A（025020.OF）下跌10.55%，领先基准2.56个百分点。

换到相同的参照系，博道这只产品单季领先国金3.11个百分点。

（来源：市值风云APP）

看完这些数字，风云君觉得，选量化基金时，首先要选的恰恰不是基金经理，而是自己愿意承担哪一类市场风险。马芳可以在不同产品里用相近的模型，做出一只三季度涨5%的红利基金，也做出一只跌逾22%的双创基金。

基金跟谁比，同样一段行情里比基准多赚或少亏了多少，为了拿到这份超额，账户中途到底跌过多深，都要投资者在选基过程中认真思考。